3-8=-5内涵意思 超越市场的收益，来源于对“变”的深度认知(15)

商业模式的改变，引发了下一个很重要的变化。

【2】上市公司与市场

上市后中国平安历史上多次集资，2011年至2014年平安H股累计配股融资565亿港币，A股转债融资260亿，而2008年初还曾抛出1600亿再融资计划，把投资者吓得魂飞魄散，还好最后放弃了。这么频繁的融资令投资者望而生畏。

而随着偿二代的实施，公司的核心资本大幅增加，公司再次市场集资的意愿大幅下降了。

另外一个大的改变是，平安的分红率有望大幅增加。这是马明哲在2017年六月向投资者承诺的。2016年前平安的分红率在18%左右，2016年提升到22%，2017年上半年分红比16年同期增加了150%，公司分红率的目标有传是30%。

不知道2017年能否实现，如果能够实现，市场给平安的估值可能会有一个不小的提升。

【3】上市公司与宏观

十年期国债利率自2014年初约4.7%高位一直下行，直至2016年11月，当时最低约为2.6%，之后上行至今，最新利率约3.95%。根据保险会计准则，2016年全年补提合同准备金289亿，2017年预计补提约180亿，从而大幅减少了当年利润。

如果2018年国债利率保持目前水平，2018年就不必补提合同准备金，而是要释放约150亿，从而大幅增加2018年全年利润，当然这只是一个会计处理的问题。

未来国债利率是升是跌对保险公司经营还是比较重要的，如果利率水平稳定在当前水平或者温和上升一点，是比较理想的。

最近有一篇非常重要的文章，17年12月29日央行研究局副局长纪敏在由国家金融与发展实验室举办的“2017中国债券论坛”的一篇公开演讲，透露了央行未来一段时间对于利率的一些调控思路。

文章说：

以往降杠杆时，总是从需求侧角度出发，扩大需求，考虑怎么把GDP做大，具体方法除了积极的财政政策，更重要的是宽松的货币政策，也就是央行降低利率；

但这种做法带来来一个非常严重的后果，就是债务大幅增长，增幅比GDP增长还要快，结果就容易陷入债务扩张——GDP扩大——产能扩张——产能利用率下降——价格下跌——资产收益率下降的不良循环。最后往往事与愿违，利率下来了，产能上去了，杠杆率反而上去了。

2017年央行去杠杆有了新的思路，就是配合供给侧改革，去除落后产能、加强环保督察，生产者的价格以及由此带来GDP名义值的变化非常显著，结果是企业利润的显著改善，并且这个上升速度估计快于利率上升速度，最终是既去了产能，又带来了杠杆率的下降。

他总结说：“事实上，从长期看，利率取决于由实体经济投资回报率决定的所谓均衡利率，从这个较为根本的角度，我们现在的利率不是高而是低多了。”

重大人事变动后的保监会会进一步贯彻“保险姓保”，监管逐步趋严，出台的134号文规范近年来乱象丛生的快返型产品，对行业影响较大，相对于言，平安多年前就转型做长期保障型产品，冲击相对较小，而且还有机会进一步扩大市场份额。

【4】上市公司与股东

平安历史上的一些股权转让曾引发一些风波，不排除有些隐性风险。

【5】证券市场（股价）

（1） PEV估算

平安集团17年每股EV（公允价值）预计为45.5元，现价75元，PEV（价格/每股公允价值）约为1.65倍，如果2018年EV增长两成，则PEV约为1.37倍。

市场是如何给平安估值的呢？现在大行普遍是把平安各子公司的估值加总，然后打一个折扣，给出目标价，然后用这个目标价再来计算相当于多少倍的PEV。我们先看平安的PEV曲线：

历史上PEV 最高约7倍，后来持续走低，最低时曾跌破一倍，偿二代后，平安商业模式发生巨变，坦率说，我认为过去的走势已经不太具有参考价值了。

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