3-8=-5内涵意思 超越市场的收益，来源于对“变”的深度认知(13)

这个世界周期性发生金融危机其实是一种常态，每次银行都是最大的受害者，掌握这个规律，会让我们减少损失。

我们反过来又想一下，为什么每次大跌都是银行股先暴跌呢？原因是银行的业务最先恶化；

为什么会最先恶化呢？其实和我说市场的估值逻辑也有关系：银行做的是放杠杆的生意，是很暴利的，业绩上涨，估值就涨，股行股东当然高兴，为了维持高的估值，那么银行高管们就觉得有责任来年继续维持更高的增长，于是他们订下更激进的经营策略和更高的KPI，为了能够完成，风控就不得不放松，于是悲剧就这么酿成了。

也就是说，证券市场对估值的这样一种逻辑，造成了银行不得不想办法维持高速增长，以对股东有所交待，这是悲剧的一个重要根源。

其实不仅银行，别的公司的管理层也面临同样压力，以制造业公司为例，股价涨了他们也很高兴，他们也不希望股价下跌，他们就想方设法推动公司更快成长，于是他们就增加借贷，加大投资，扩大产能，随着全行业产能迅速增加，公司的经营危机很快就来。

不少公司未上市前经营得有条不紊，上市后由于估值压力，进退失据，酿造了很多悲剧。

【2】证券市场与宏观

宏观包括利率、汇率、IPO政策、并购政策、监管制度等对市场的影响，当然很重要，我这里只谈谈利率这个问题。

利率走势对整体市场表现影响是很明显的，市场利率和经济状况相关度很高，经济向好时央行不断提高利率，经济走弱时央行不断降低利率。

有一个大的规律是，利率由很低走高的过程，一般是股市上涨的过程，而利率由高走低的过程，一般是股市下跌的过程。但股市波动和利率波动的周期并不是完全同步的，差异一般在三个月至半年左右，有时候这个领先，有时候那个领先。但这个规律也会有很多的例外。

我们看一下这幅图，沪深300指数的走势和十年期国债的走势吻合度还是比较高的，2013年年末和15年的时候利率和股市的走势都很奇怪， 原因是2013年下半年起中为打击银行同业拆借乱象，政策刻意制造资金紧缺拉高利率，而2015年的暴涨是政策拉动国家牛市所致，但这两次干预好像都不太成功。

16年下半年以来的这一波上涨和利率的关系很大，2016年底，十年期国债利率跌到2.6%左右，加上当时汇率逐步稳定并小幅升值，股市在2016年年初就开始转好，指数其实涨幅不大，但是很多蓝筹股一两年内涨幅非常惊人。

有个著名的“美林时钟”，它用经济增长率和通货膨胀率这两个宏观指标的高和低，将经济周期分成了衰退期、复苏期、过热期和滞胀期四个阶段，每个阶段债券、股票、商品和的回报率更不相同，很不错的理论，大家不妨参考一下。

巴菲特对宏观有极深的造诣，08年金融危机的时候，世界一片悲观，巴菲特于同年10月发文说他正在抄底美国，他说：“我正在购买美国股票。我说的是我的个人投资账户。在此之前，该账户中全都是美国国债。如果股票价格继续诱人，我的这个账户很快就会满仓。”

而伯克希尔公司在危机前有几百亿美元的可用资金没投资股票而是买了国债，他在此前的股东会说没找到合适的标的，而金融危机后全部买了，而且他还嫌买的不够，还以增发股票（这很不常见）的方式购买了一个铁路公司，现在他也经常发表对美国经济的看法。有些朋友认为巴菲特不重视宏观的观点是不对的。

【3】证券市场与投资者

证券市场由很多投资者构成，充满了各种矛盾。

一方面，从长期看，它给公司的定价是非常有道理的。

我之前发过的中美市值最大的公司的榜单，从护城河、进化力、业绩增长各个维度综合来看确实是非常优秀的，足见市场的长期看是很有智慧的，这一点是我们要向它学习的。

我前面花了很长篇幅讨论PE线，我们在PE线上加上标注，思考PE增长和净利润加速度的关系，key point数据如何影响估值等等 ，就是在学习它的智慧。

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