2.4手机的屏幕 [转载]转载：李国飞谈投资框架2018(10)

本章最后，我想谈一谈对格雷厄姆所说的一句话的理解，他说：市场短期是投票机，长期是称重机，意思是说长期看随着业绩的成长，股票就会上涨，听起来似乎关心公司基面就可以了，这句话非常有道理，但是却有一个预设的前提，就是公司的估值要保持稳定，至少不要大跌，否则，可能即使业绩持续上涨了，股价也未必能上涨，这种例子很多，中国平安07年见顶，当时估值（PEV）高达7倍，虽然以后每年都有很好的成长，但到2016年年底时，由于市场估值跌到不足一倍，当年高位买的人仍然亏了很多，直至最近几个月前才终于解了套，这教训不可谓不沉重。其实，无论是短期还是长期，本质而言，一个公司的股价都是市场投票决定的，市场短期是投票机，长期也是投票机，只有符合一定的条件，我们才能说它也是称重机，深刻理解这一点，我觉得会让我们少走一些弯路。

二．外部规律

1.证券市场与上市公司

（1）公司上市的主要目的一是为了融资，二是为了股东变现方便，一般当管理层觉得股价比较高的时候，公司会考虑集资，管理层也可能会在高位减持，当觉得股价比较低的时候，公司会考虑回购，管理层也可能低位增持。行胜于言，这是一个重要的观察管理层对股价和公司信心的窗口。

（2）金融类公司有周期性的以配股、发可转债和次级债等方式补充资本金的强烈需求，而且一般数额巨大，很不受市场欢迎，以中国平安为例，尽管业绩一直不错，但历史上几次集资，严重影响公司的市场形象，这是它股价上涨的重大阻力，但是，随着新的会计准则偿二代的实施，公司几年内可能不必再以融资这种方式增加核心资本了（我后面还会说明），这对它的股价去年大幅上涨起了重大的促进作用。

（3）上市公司向股东分红的分红率，由于长线投资者的不断增加，现在是越来越受重视，分红率成了影响公司估值的一个重要因素。

（4）索罗斯的反身性原理，说的是市场表融危机时，都出融危机其实是一种常态，每次银行都是最大的受害者，掌握这个规律，会让我们减少损失。我们反过来又想一下，为什么每次大跌都是银行股先暴跌呢？原因是银行的业务最先恶化，为什么会最先恶化呢？其实和我说市场的估值逻辑也有关系，银行做的是放杠杆的生意，是很暴利的，业绩上涨，估值就涨，股行股东当然高兴，为了维持高的估值，那么银行高管们就觉得有责任来年继续维持更高的增长，于是他们订下更激进的经营策略和更高的KPI，为了能够完成，风控就不得不放松，于是悲剧就这么酿成了，也就是说，证券市场对估值的这样一种逻辑，造成了银行不得不想办法维持高速增长，以对股东有所交待，这是悲剧的一个重要根源。其实不仅银行，别的公司的管理层也面临同样压力，以制造业公司为例，股价涨了他们也很高兴，他们也不希望股价下跌，他们就想方设法推动公司更快成长，于是他们就增加借贷，加大投资，扩大产能，随着全行业产能迅速增加，公司的经营危机很快就来。不少公司未上市前经营得有条不紊，上市后由于估值压力，进退失据，酿造了很多悲剧。

2.证券市场与宏观

宏观包括利率、汇率、IPO政策、并购政策、监管制度等对市场的影响，当然很重要，我这里只谈谈利率这个问题。

利率走势对整体市场表紧缺拉高利率，而2015年的暴涨是政策拉动国家牛市所致，但这两次干预好像都不太成功。

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