我爱我家业务模式 投诉：长租公寓运营模式及资产证券化的路径选择（附四大案例）(3)

根据运营商的资产结构不同，长租公寓运营模式可分为重资产运营和轻资产运营两大类：

重资产运营

即运营商通过自建、收购等方式获取并持有房源、对外出租，主要通过收取租金获取利益的模式。重资产运营模式项下的房源多为集中式物业，对于运营商而言，在物业获取效率、运营效率和跨周期资产运营等方面优势明显。而且采用重资产运营可以实质性增加租赁住房供给，可以缓解租赁住房供给不足。但重资产运营对资金的要求较高，让很多运营商望而却步。通常，涉及住房租赁的国有企业和开发商类公寓运营商拥有雄厚的资金和融资优势，拥有闲置的自持物业资源，又具备物业改造能力，因而会选择采用重资产运营模式。

轻资产运营

即运营商并不持有物业，而是通过长期租赁或受托管理等方式集中获取房源，通过转租(包括对物业升级改造后转租)获得租金价差和/或通过输出品牌、提供租务管理、物业管理等服务，获得管理报酬的模式。选择轻资产运营的，前期沉淀资金相对少，可以在短时间内快速拓展市场。具有中介机构背景的公寓运营商凭借其长期的房产中介服务积累的大量业主客户，多选择轻资产运营;而酒店管理类的公寓运营商在住客管理和存量物业运营方面的经验也有助于于实端的优势，但却有着互联网基因， 懂客户、重经营 [2]，自然是轻资产运营模式的主力军。

重资产运营和轻资产运营从来就不矛盾，而是相辅相承的经营模式。重中有轻、轻重结合或许是目前长租公寓领先参与者的经营之道。比如在过去三年，开发商系的万科泊寓已进入28个城市，获取了8.4万间房，其中既有万科完全自持的物业，也有承租的外部物业。最近，万科在深圳还切入了城中村项目，采取 统租运营+物业管理+综合 的轻资产运营模式，将玉田村整村的物业承租下来，经过统一改造，提升基础设施、生活环境后，由万科提供物业管理、公寓出租、社区商业等服务。而魔方等二房东出身的创业公司或许是深感以赚取整租和转租差价的方式赶不上资产增值，遂与中航信托等合作投资定位于存量资产收购的蓝山资产管理，形成了蓝山资产收购存量资产改造成公寓，由魔方运营的商业模式。

二

市场参与者

根据不同的运营模式

选择不同交易结构

推出证券化产品

(一)已推出的租赁住房相关资产证券化产品

如前文所述，目前，市场上推出[3]了 魔方公寓信托受益权资产支持专项计划 、 中信证券 自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划 、 新派公寓权益型房托资产支持专项计划 以及 中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划 四单与长租公寓相关的ABS产品。这四单产品从底层资产、基础资产和发行规模和发行成本、实际融资成本皆有所不同：

以下为四单产品交易要素及结构的简要介绍：

1. 魔方公寓信托受益权资产支持专项计划

该产品除了采用将资产支持证券进行优先/次级分层、租金收入超额覆盖优先级证券当期本息、魔方中国承担差额补足义务之外，还引入了信托机构提供流动性支持(提款权)以及AAA级的外部担保公司对优先级资产支持证券预期支付金额提供外部担保。据悉，魔方ABS的发行票面利率为4.8%，但由于引入了第三方增信措施实际增加了融资成本。

魔方公寓信托受益权资产支持专项计划 交易

2. 中信证券 自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划

虽然为了创设 可以产生独立、可预测的流的可特定化的财产权利或者财产 ，自如房租分期项目与魔方公寓项目一样，采用了 专项计划+信托 的双SPV结构，基础资产都是信托受益权，但是与魔方公寓项目的底层资产为债权不同，自如房租分期项目的底层资产为北京自如资产管理(下称 自如资管 )通过设立信托计划向 自如友家 和 自如整租 的租客发放的2万多笔房租分期小额信托贷款及循环期内受托人以信托贷款回收款持续发放的信托贷款。该专项计划引入了底层资产的循环放贷交易结构。根据信托的交易安排，信托的循环期内，受托人将以信托贷款回收款于循环放款日持续发放符合放款标准的信托贷款。在专项计划端循环期按季付息，分配期按月付息，投资者循环期不偿还本金，分配期过手摊还本金。

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