换股_换股 个人所得税_换股合并(5)

上市公司中国有股所占比例过大，带来了两个相应的后果：一是上市公司的合并行为更多地体现为一种行为而不是市场行为。往往根据自身对地区产业结构的布局与规划，对上市公司进行行政干预达到其短期的目标。在我国已有的换股吸收合并试点中，行为占居了主导支配地位。以清华同方吸收合并鲁颖电子为例，虽然最终看来是“多赢”的格局，但在完全的市场行为情况下，清华同方也许最想吸收合并的不是鲁颖电子而是其他更有潜力的中关村(相关,行情) 高科技公司。二是不合理的法人治理结构，造成上市公司缺乏主动的战略性合并动力。多数上市公司作为国有控股的企业，大股东缺位，内部人控制严重，对企业的管理者缺乏有效的约束机制与激励机制，造成上市公司的管理层无法感受到来自市场的压力，真正对股东负责，企业的行为往往显得被动与滞后。

2.不规范且缺乏效率的二级市场阻碍了换股合并的实施

证券市场优化资源配置的基础是上市公司的股价能正确反映其价值。在我国证券市场上，股价表供应场所。《证券法》出台后我国股票发行制度由审批制度改为核准制。核准制较审批制的额度分配已进了一大步，但它没有从根本上改变上市公司作为一种严重的稀缺资源的局面。企业上市仍有相当的难度和较高的成本，上市挂牌作为企业直接融资的工具成为一种稀缺资源，由于稀缺而产生相应的价值。上市公司股价被严重扭曲会对换股合并产生阻碍。以原水股份、凌桥股份合并案为例，两公司属同一行业，成长系数相当。以两公司的每股净资产为基础，不考虑合并后的成长系数，以1999年12月31日为合并基准日，折股比例为1.396∶1，即每1.396股凌桥股份换取1股原水股份。这意味着凌桥股份二级市场股价要下降到原水股价的75%左右，也即如果原水股价保持7.39元不变，则凌桥股份股价须由10.93元下降到5.54元，下降幅度达50%才合理。这样必然会造成凌桥股份二级市场股东大受损失，受到凌桥股份二级市场股东的强烈反对并导致合并失败。原水股份与凌桥股份吸收合并失败的原因表面上看是由于原水股份与凌桥股份二级市场股价倒挂造成的，其实其深层次的原因在于不规范及缺乏效率的证券二级市场。

3.有关法律法规体系不健全

目前在我国的法律体系中，尚无关于公司合并的专门法规。公司合并的有关法律法规主要集中在《公司法》、《证券法》、《关于企业兼并的暂行办法》、《上市公司章程指引》等法律法规相关章节对公司合并的有关规定。这些关于公司合并的法规大都是对公司合并的有关问题进行原则性、概括性的规定，相当粗略，缺乏对公司合并的实际指导价值。主要表现在：

第一，如何维护不同意合并方案的少数股东的合法权益问题。新潮实业(相关,行情) 与新牟股份合并后，新潮实业就合并后股份变动情况发布公告时有这样一段文字：“本次吸收合并换股登记手续已于1999年6月28日至7月19日在山东证券登记有限责任公司进行集中办理，尚未办理换股手续的个人股东，视为同意换股。该部分股东可到山东证券登记有限责任公司办理换股手续。”该句表明了如果不同意换股将被强制换股，少数股东权益在此没有合理的解决方式。海外较成熟的有关合并的法规就如何保护少数股东权益都作了明确的规定。如“公司法”第 317条规定，股东在股东大会就合并事宜以书面表示异议，或以口头表示异议经记录者，得放弃表决权，而请求公司按当时公平价格收买其持有之股份。在我国大陆的公司股权结构中，国有股股东往往以绝对第一大股东的身份就公司有关重大事项进行表决，“一票盖天下”，国有股股东一家说了算，所以保护少数股东在合并中的权益就显得更为迫切与重要。

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