报告｜ 2020年中国资本市场信息质量和上市公司信息透明度指数白皮书

根据2019年发布的第一份白皮书企业发展工商指数，即2020年，我们对中国资本市场信息披露的状况进行了进一步的交流调查. 结果表明，作为上市公司最重要的利益相关者的股东是公司的信任书. 当时，主要考虑因素是分析师，其他投资者和政府. 在中国上市公司时，信息披露的合规性是一个重要的考虑因素，但是在中国资本市场中，财务信息的可靠性仍然存在. 与分析师和机构投资者的非公开交流是上市公司披露外部信息的重要渠道. 交流的主要内容与公司绩效，公司战略和行业发展趋势有关；投资者构成，违规处罚强度和政府角色这是中美资本市场之间的重要差异，这些差异影响着中国上市公司的信息质量.

同时，对信息透明度指数第二届前500名公司的统计分析显示，高市值，总资产收益率和净资产收益率以及股票收益率透明度很高的公司，表明投资者的回报是有回报的. 其中，国有企业与民营企业数量相等，国有企业平均指数得分略高于民营企业.

光华罗曼信息与资本市场研究中心

本文由北京大学和多伦多大学的陆海教授及其研究团队宋鲁林和李丹完成.

真实文本

上市公司的信息透明性是维持资本市场公平性和公平性的核心，也是保护投资者的重要途径. 为了评估中国上市公司的信息透明度，在北京大学光华管理学院和多伦多大学罗曼管理学院的支持下，光华罗曼信息与资本市场研究中心（以下简称“研究中心”）通过《中国资本市场信息质量白皮书》与《新财富》合作，每年制定并发布中国上市公司的信息透明度指数.

在研究中国资本市场信息披露的现状时，研究中心和《新财富》通过电子邮件和电话联系了信息透明指数前500强上市公司的董事会办公室，邀请这些公司参加在来自利益相关者和公共信息的交流调查中，披露惯例及其质量，非公共外部交流渠道以及中美资本市场之间的差异，调查了上市公司在信息披露方面的想法. 我们收到了153家公司的详细答复，答复率为30.6％.

就中国上市公司的信息透明度指数而言，我们结合了主观指标（市场参与者的观点）和客观指标（上市公司的会计盈余质量，监管机构的调查和处罚记录以及基于机器学习的媒体）评估）的构建该指数旨在全面反映上市公司的信息质量和透明度. 该索引于2019年5月首次发布，并于每年春季继续更新，并于2020年进行第二次更新.

中国的资本市场环境与传统发达国家的环境之间存在一些根本差异. 除股东外，政府，银行，供应商和客户等其他利益相关者也起着非常重要的作用. 以其他利益相关者（股东）为主体企业发展工商指数，股东（股东）为主体的资本市场在信息传播和法律风险上有所不同. 同时，个人投资者在中国股票市场中所占的比例也大大高于发达国家. 在2019年白皮书中，我们研究了中国资本市场信息披露的现状. 通过对一些上市公司的沟通和实地调查，我们直接获得了公司高管在信息处理和披露方面的观点和经验. 在2020年的白皮书中，我们将基于与2019年类似的调查，在利益相关者的框架下继续分析中国资本市场信息披露的细节.

我们希望继续总结和分享通过研究从信息透明性中学到的经验教训，促进资本市场整体信息质量的提高，增加投资者对上市公司的信任，并有效提高资产配置的质量.

01中国上市公司的信息披露:

利益相关者模型还是股东模型？

上市公司的信息披露受到多种因素的影响，这些因素可能来自公司本身，地区和国家层面. 其中，系统层面的因素对于我们了解中国上市公司的信息披露非常重要. 研究表明，公司治理的股东模型或其他利益相关者模型对不同国家上市公司财务信息的披露有不同的影响. 因此，了解我国上市公司的信息披露模式是非常重要的. 为此，我们询问了上市公司的以下问题.

公司的利益相关者是什么？

公司做出决策时，主要考虑的是决策对公司利益相关者的影响，对于不同的公司，其利益相关者的构成可能会有所不同. 因此，我们调查了上市公司将哪些人员或部门视为主要利益相关者. 结果表明，有97％的公司认为股东是主要利益相关者，但同时有90％以上的公司认为客户（94％）和员工（93％）也是主要利益相关者（图1）. 84％的公司认为供应商是他们的利益相关者. 供应商和客户分别构成企业的上游和下游产业链，客户直接影响企业的收入，这可以解释为什么相对更多的企业将客户视为利益相关者的原因. 68％的企业将地方政府视为利益相关者，但只有29％的企业将中央政府视为利益相关者. 公司对地方政府和中央政府的待遇差异可能与公司的日常业务活动以及与地方政府的交易有关，或者可能是由于我们的调查样本中的中央企业所占比例很小. 最后，分别有58％和32％的公司认为银行和社区也是他们的利益相关者.

谁是财务信息的使用者？

公司的财务信息目标用户确定公司在披露财务信息时考虑的因素，这些因素又可能影响披露的内容和时间. 因此，我们需要了解公司的预期用户的财务信息. 如图2所示，所有公司都认为股东对公司提供的财务信息感兴趣. 同时，有97％的公司认为分析师对他们的财务信息感兴趣，这从侧面反映出财务信息是分析师的重要信息来源. 其次，超过80％的公司认为银行和其他潜在投资者需要公司的财务信息. 银行使用财务信息来决定是否借给上市公司，还可以使用财务信息来监控安全偿还贷款和利息的可能性. 其他投资者还将使用财务信息来决定是否投资该公司. 超过50％的公司认为政府（68％），客户（62％），供应商（55％）和员工（52％）将关心上市公司的财务信息.

如何对信息公开中考虑的对象进行排序？

我们询问了上市公司在考虑信息披露的内容和渠道时考虑各种利益相关者的顺序. 如果排名第一，它就被认为是重要的，排名第二的更为重要，而排名第三的则通常很重要. 结果表明，股东是上市公司在披露信息时考虑最多的利益相关者，其次是分析师，其他潜在投资者和政府（图3）. 这与财务信息用户的排序是一致的. 但是，上市公司在披露信息时较少关注客户，银行，员工和供应商. 上市公司将银行视为财务信息的主要用户，但在披露信息时很少考虑银行. 上市公司在信息披露中考虑的对象是政府. 可能的原因是，由于政府监管的需要，该公司不仅考虑了政府的信息需求，还考虑了信息披露是否合规并符合监管要求.

利益相关者获得财务信息的方式有哪些？

99％的公司表示，其利益相关者通过公开财务报表和报告了解公司的财务和其他重要信息. 还有92％的公司通过公开的自愿信息披露（例如，投资者会议）与利益相关者交流信息. 重要的是，有22％的公司表示，他们将通过非正式的交流和通知方法，例如现场研究和电话，向利益相关者传达财务或其他重要信息. 中小型投资者很难通过类似的渠道获得相关信息，这导致中小型投资者相对于机构投资者而言信息不利. 了解这些非正式交流和通知的频率和内容已变得相对重要.

02公开信息:

中国公司怎么做和思考？

很显然，公开信息披露是上市公司股东，分析师，其他投资者和其他利益相关者获取公司信息的重要途径. 因此，我们从财务信息披露，财务信息可靠性和自愿性公共信息披露三个角度进一步探讨了中国上市公司公共信息披露的状况.

准确性，合规性和目标设定: 财务信息披露中的注意事项

上市公司对会计信息特征的追求决定了其信息披露的内容和质量. 我们要求上市公司在调查中对不同的会计信息功能进行排名. 结果表明，准确性和遵守会计准则是中国上市公司最重要的两个会计信息特征，这主要与上市公司避免违规和投资者诉讼有关（图4）. 其次，会计信息的及时性排名第三，与该公司在2019年观察到的好消息和坏消息的披露率一致. 会计信息的透明度排名第四，表明中国上市公司不重视会计信息是否可以反映公司的实际经营状况. 最后，上市公司最不关注会计信息的健壮性. 先前的研究发现，大陆法系（《代码法》）中上市公司的财务信息比普通法国家更为健全. 我们的问卷调查结果与此相符.

在做出财务信息披露决定时，所有公司都会考虑信息披露是否合规，这与公司对会计信息是否符合会计标准的关注一致. 此外，上市公司还关注它们是否会影响股价（79％）和声誉（75％），以及所披露的信息是否会引起媒体或公众的关注（67％）. 上市公司在披露信息时相对很少考虑对公司税收的影响，只有50％的公司表示会考虑披露是否会对税收产生影响. 此外，近30％的公司表示，在做出信息披露决策时，他们将考虑通过其他渠道与股东或主要利益相关者进行沟通，这再次表明某些公司具有非公开的信息沟通渠道（图5）.

在绩效指标的设定上，只有51％的公司表示将设定季度利润目标. 从企业的性质来看，更多的私营企业（55％）表示会这样做，但只有国有企业的45％. 通过进一步的查询，我们发现在表示将设置季度利润目标的公司中，有63％的公司认为可以制定合理的季度业务计划，并且可以分解年度业务目标以确保实现目标已实现和预期的管理； 22％的公司将季度利润目标用于内部激励和绩效评估； 10％的公司表示这是由于需要进行战略计划； 5％的公司旨在稳定市场预期.

在考虑设定上市公司季度利润目标时，最重要的指标是上一年同一季度的利润. 95％的公司表示，去年同期的利润非常重要或非常重要（图6）. 此外，上市公司非常关注季度利润是盈利还是亏损（81％）. 季度利润损失可能表明公司的经营状况不稳定且财务状况不佳. 同时，上市公司还将与上一季度的利润（75％）进行比较. 相对而言，他们并不十分重视分析师对季度利润的预测. 只有37％的公司认为达到分析师的预测是一个重要因素. 这可能与以下事实有关: 中国市场上的某些经纪人不鼓励分析师做出收益预测，并且收益预测的准确性并不构成卖方分析师的关键评估指标.

最后，关于在确定利润目标时主要考虑的利益相关者，有99％的公司表示他们将考虑股东，而92％的公司表示他们将考虑中小型投资者，这与图2中的结果一致. 上一节. 同时，许多公司表示将考虑雇员（74％），政府（56％）和银行（42％）.

舞弊程度，信号和对策: 探讨财务信息的可靠性

近年来，A股上市公司不断发生财务舞弊和业绩不佳事件. 尽管在我们指数的前500家公司中此类事件很少，但是为了更好地了解相关情况，我们在问卷中询问了A股上市公司的整体利润操纵问题是否严重. 15％的公司说利润操纵问题很严重，24％的公司说这是公平的，11％的公司说这不严重，50％的公司拒绝回答或说不清楚. 由于存在社会偏好和认知偏见，上市公司有动机来稀释利润操纵问题. 公司的业务活动是在社交网络中，并且需要经常沟通. 很难相信有50％的公司不了解相关情况. 我们认为，这50％的公司中有许多可能暗示，操纵利润确实是A股市场的问题.

为了进一步了解上市公司财务欺诈的方式方法和可能的信号，我们以公开的形式询问上市公司有关指标或信号的评估，这些指标或信号是上市公司在评估时要注意的并购交易中收购目标的利润质量. 39％的公司表示，他们将专注于利润，包括利润来源，波动性和其他账户的匹配（图7）. 39％的公司表示，他们将关注公司是否有足够的流量以及流量是否与利润匹配.

23％的公司表示将关注应收账款，而中国上市公司的应收账款很有可能成为企业掩盖污垢的场所. 16％的公司表示将关注其债务结构和偿付能力. 12％的公司表示将关注营业收入和库存，包括营业收入的构成和增长率，库存增长率和周转率. 8％的公司表示，他们将关注另一家公司的商誉和关联方交易. 近年来，企业积good的商誉过高已成为企业风头的重要原因. 同时，公司可以通过关联方交易增加利润. 5％的公司会注意突然减少的费用. 同时，受访公司还提到要关注目标公司的盈利能力，同行业公司的管理和比较.

超过90％的公司在回答如何减少财务欺诈和提高信息披露质量时表示，他们要求加强监管，企业文化.

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