行为金融理论的贡献: 丁老老

对行为金融理论的贡献: MBA智囊团百科全书（Ding Jiao）（）融理论基于资本资产定价模型（CAPM）和有效市场假说（EMH）的两个基石. 这些经典理论继承了经济学的分析方法和技术，其模型和范例仅限于“理性”分析框架，而忽略了对投资者实际决策行为的分析. 随着金融市场各种异常融理论的理性分析范式陷入尴尬境地. 在此基础上，行为金融理论在1980年代悄然兴起，并开始动摇CAPM和EMH的声望. 当博弈论和实验经济学被主流经济学所接受时，行为金融理论越来越关注人类个人和群体行为的研究，从而推动了传统力学研究方法向以生命为中心的非线性和复杂范式的转变. 我们已经看到了弥合金融理论与实​​践之间差距的可能性. 行为金融理论将人类的心理和行为纳入了金融研究框架. 但是，由于涉及人类心理学和行为研究的困难，以及行为金融才刚刚开始，因此也存在许多不足. 行为金融理论的背景和发展行为金融理论是在融理论的过程中（特别是在EMH理论中EMH的形成中，Osberne和Fama做出了最大的贡献. Osberne）提出了股价跟随的主张. 随机游走，即投资者根据其期望值或回报率估计股票，而期望值是可能回报率的概率加权平均值，因此，根据定义，投资者在奥斯本理性中将其主观概率设置为一种无偏见的方式.

在此基础上，Fama构建并形成了有效市场假说（EMH）. EMH由三个不断弱化的假设组成: 当投资者是理性的时，投资者可以理性地评估资产的价值，而市场是有效的. 即使某些投资者不理性，他们也不会由于随机交易而形成系统的价格偏差；即使投资者的非理性行为不是随意的，他们也会遇到理性的套期保值者，从而确保资产价格回到其基本价值；最终，即使一个非理性的交易者以非基本价值的价格进行交易，他的财富也会逐渐减少，从而使他无法在市场上生存. Fama（1970）进一步细分了三个有效市场，从而表明价格反映了所有公共信息，并且基本分析师的共识形成了公平价格. 因此，EMH隐含了这样的主张，即已知信息无法用于在市场中获利. 我们也可以说，EMF依靠Fama依靠理性投资者. 在EMH的出现和发展的同时，Markowitz结合了Osborne的预期收益分布，并使用其方差作为衡量资产组合的方法，并得出风险和标准差，供投资者选择有效边界. 在给定水平下具有最高预期收益率的资产组合的理想结论. 因此，Markowitz定义中的投资者理性意味着他们是规避风险的. 在此基础上，Sharpe（Sharpe，1964），（Lintner，1965）和（Mossin，1966）结合了EMH和Markowitz的组合，以资本资产模型命名，基于一般的理性预期建立了投资者行为模型CAPM. 平衡框架.

CAPM的投资者对收益的期望相同，并且以相同的方式解释信息. 在此假设下，CAPM得出结论，应为高风险资产补偿高收益，并且投资者的最佳投资决策应遵循资本市场路线. 如果EMH回答了已知信息没有利润价值的结论，则CAPM表明市场上的超额收益率是承担更大风险后得出的结论. 因此，CAPM在一定程度上补充了EMH的理论. 空白和可能存在漏洞. 自CAPM诞生以来，1970年代和1980年代的研究通常集中于将模型应用于经验研究和验证EMH的有效性. 但是，随着后续研究的深入，逐渐发融理论模型与证券市场上投资者的实际投资决策行为不一致. 主要表融理论认为，人们的决策是基于理性预期，风险规避和效用函数最大化等假设. 实际的投资决策并非如此. 特维尔斯基（Tversky，1990）指出了投资者准确，公正的奥斯本定义的合理性，并指出投资者的心理特征往往过于自信. 如果投资者承担更大的风险，他们必须获得更高的回报率，这是对Markowitz投资者的风险规避. Turt的研究表明，当涉及到损失时认知偏差 风险态度 心理会计 过度自信，投资者往往会冒险，尤其是当风险在损失降低到最小程度时；为了从Fama和Sharp的角度考虑投资者的合理性，该研究发现，投资者在决策中的预测是非贝叶斯预测，并且投资者会避免损失和心理会计上的偏差. 还有一种减少后悔和推卸责任的心态.

尤其值得一提的是，研究表明，这种偏离理性决策的偏差是系统性的，无法通过统计平均值消除（Kahneman Second，融理论和EMH基于有效的市场竞争. 只有理性投资者证券市场的投资行为主要由理性投资者主导Delong，Shleifer和（1990，1991）的研究表明，在某些情况下认知偏差 风险态度 心理会计 过度自信，非理性投资者实际上可以获得比理易者和非理性投资者更高的收益. 仍然可以影响资产价格，早期是19世纪的古斯塔夫·莱邦·克劳德（Gustave Lebon Crowd）和麦基（Mackey）的非凡的大众妄想人群（Cordus），是两本研究投资市场群体行为的书. 古典著作；凯恩斯是第一位强调心理预期在投资决策中的作用的经济学家. 制作. 基于心理期望，他首先提出了“美”的理论. 股票市场上的“竞争”和基于投资者“动物精神”的股票市场的“商队效应”； Purrell是融理论研究者. 在他的《投资研究的实验方法（1951）》一文中，他开辟了一个新的金融领域，该领域通过实验将投资模型与人类心理行为特征相结合. 保罗，斯洛维奇和其他人继续对人类决策过程进行一些心理学研究.

2. 心理行为财务阶段（从1960年到1980年代中期）. 特维尔斯基和卡尼曼代表了融研究. 特维尔斯基研究了与投资决策模型的基本假设相抵触的人类行为的三个方面: 风险态度，心理会计和过度自信，并将观察到的融研究中的代表性理论. 但是，当时的行为金融研究尚未引起足够的重视. 一方面，EMH在这个时候很流行，另一方面，人们普遍认为研究人类的心理和情感对于金融研究是不科学的. 3.财务行为财务阶段（从1980年代中期到融界的关注. 大量证据表明，许多财务理论都不是完美的. 结合期望理论的广泛接受和实证验证，这一时期的行为金融学取得了突破性进展. 这段时期的行为金融理论由芝加哥大学的Thaler和耶鲁大学的Shiller代表. Thaler（1987，1999）研究了股票收益和投资者心理会计的时间序列. Shiller（1981，1990a，1990b）主要研究股票价格的异常波动，股票市场的“从众行为”，投机价格与大众心态之间的关系.

此外，Orden（1998）对处置效应的研究，Ritter（1999）对IPO异常融理论研究从投资策略入手，侧重于将心理学研究与投资决策相结合. 期望理论. 期望理论是行为金融学的重要理论基础. Kahneman Tversky（1979）通过实验比较发融投资者，而是行为投资者. 他们的行为并不总是理性的，也不总是规避风险的. 期望理论认为，投资者对收益的效用函数是一个凹函数，而对亏损的效用函数是一个凸函数，这意味着投资者在投资于账面价值的损失和投资时更不愿意承担风险. 是盈利的，随着增加的回报，其满意度下降. 期望理论已成为行为金融研究中的代表性理论. 它使用期望理论来解释金融市场中的许多异常情况，例如Allais悖论，股权和期权微笑等. 然而，由于和在期望理论中，如何确定价值函数的关键-参考点和没有给出值函数的特定形式. 理论上存在重大缺陷，极大地阻碍了期望理论的进一步发展.

2. 行为投资组合理论（行为投资组合理论，BPT）和行为资产定价模型（行为资产定价模型）. 一些行为金融理论研究者认为，完全反对行为金融理论和融理论是不合适的. 将两者结合起来以改进融理论正成为这些研究人员的研究方向. 在这方面，Statman Shefrin提出的BPT和BAPM引起了金融界的关注. BPT是在字塔式行为资产投资组合. 位于金字塔各个级别的资产都与特定的目标和风险态度相关联，而各个层次之间的相关性则被忽略. BAPM是资本资产定价模型（CAPM）的扩展. 与CAPM不同，BAPM的投资者分为两类: 信息交易者和噪声交易者. 信息交易员是理性的交易员，他们严格遵守CAPM，不会出现系统偏差. 噪音交易者不按照CAPM行事，会犯各种认知偏差错误.

两种类型的交易者相互影响，共同决定资产价格. 实际上，在BAPM中，资本市场投资组合问题仍然存在，因为均值方差的有效组合会随着时间而变化. 1. BSV模型（Barberis，Shleffer和Vishny，1998年）. BSV模型认为，当人们做出投资决策时，存在两种错误的范例: 一种是代表偏差，即投资者过多关注最新数据的变化方式，而对数据的整体特征则关注不足. 偏差导致股价对收益变化的反应不足. 另一个是保守偏见（保守）. 投资者无法根据变化的情况及时修改其预测模型，从而导致股价反应过度. BSV模型从这两个偏差开始，并解释了投资者的决策模型如何导致证券的市场价格变化偏离有效市场假说. 2. DHS模型（Daniel，Hirsheifer Subramanyam，1998年）. 该模型将投资者分为两种: 信息和非信息. 没有信息的投资者就不会有判断偏见，有信息的投资者会有过分自信和偏向的自我归因（自我贡献）. 过度自信导致投资者夸大其对股票价值的判断的准确性；有偏见的自我归因使他们低估了有关股票价值的公开信号.

随着公共信息最终克服了行为偏见，对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足将导致股票收益的短期连续性和长期逆转. 因此，Fama（1998）认为，尽管DHS模型和BSV模型基于不同的行为前提，但两者的结论是相似的. 3. HS模型（Hong Stein，1999），也称为统一理论模型（unified theory model）. 统一的理论模型与BSV和DHS类型不同之处在于，它集中于研究不同行为者的作用机理，而不是研究行为者的认知偏差. 该模型将参与者分为两类: “观察消息”和“动量交易者”. 观察者根据获得的有关未来价值的信息进行预测. 局限性在于它们根本不依赖于当前或过去的价格. “动量交易者”完全依赖于过去的价格变化，其局限在于他们的预测必须是过去的. 价格历史记录的简单功能. 在上述假设下，该模型将反应不足和反应过度归因于基本价值信息的逐渐扩散，并且不包括其他需要刺激投资者情绪和进行流动易的需求. 该模型认为，最初由于“观察者”对私人信息反应不足的趋势，“动量交易者”试图通过对冲策略来使用此方法，而这样做的结果恰恰是另一种极端反应. 4.牛群效应模型（herdbehavioral模型）.

该模型认为，投资者的羊群行为符合最大效用标准，并且是在诸如“群体压力”之类的情绪下进行的非理性行为. 有两种模型: 顺序模型和非顺序模型. 序列类型由（1992）提出. 在此模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪音和其他个人决策中获取决策信息. 这种决策的最大特点是决策的顺序. 但是，区分融市场中缺乏支持. 非序列类型认为，无论模仿趋势是强还是弱，它都不会获得融理论的零点对称和单峰粗尾特性. 自1980年代以来，与融理论相矛盾的实证研究不断涌现，主要体现在投资策略的变化上. 以下是一些典型的行为财务策略: 1.小公司效应. 小公司效应意味着小盘股的收益率要高于大盘股. Banz（1981）发现，随着公司规模的增加，股票的市场价值趋于下降. 同年，Reimganum（1981）还发现，公司规模最小的普通股的平均收益比CAPM模型预测的理论收益高18％. Siegl（1998）最近的一项研究发现，小盘股的平均年收益率比大盘股的年收益率高4.7％，而小公司效应大多集中在几个月内. 由于公司的规模和1月的到来都为市场所知，因此这种现象显然违反了半强效率市场假说.

Lakonishok等人的研究. （1994）发融理论认为，逆向投资策略是对股市过度反应的一种修正，是一种简单的推断方法. 3.动量交易策略（momentumtrading strategy）. 即，首先为股票收益和交易量设置过滤条件，然后在股票收益和交易量满足过滤条件时买卖股票. 行为金融定义的动量交易策略源自对股票市场中间收益的连续性的研究. Jegadeeshkg Titman（1993）研究了资产股票投资组合的中间收益，发现以12个月为间隔构建的股票投资组合的中间收益是连续的，也就是说，中间价格在一定方向上具有连续的动量效应.

实际上，美国价值线排名是动量交易策略使用的一个例子. 动量交易策略的应用实际上是对EMH 4的第二否定. 成本平均策略和时间分散策略. 成本平均策略是指投资者以不同价格分批购买股票以防止意外成本蔓延的策略. 时间多样化是指人们相信，随着投资期限的延长，股票的风险会降低. 随着年龄的增长逐渐减少股票比例的策略. 这两种策略被认为显然与融理论的效用最大化相反. Statman（1995），Fisher和Statman（1999）使用期望理论解释了这两种策略，即行为金融中的认知错误倾向，厌恶和后悔，并指出了加强自我控制的改进建议. 行为金融理论已经开始成为金融研究中非常引人注目的领域. 它在原始的理性框架中深刻地反思了融理论，从人的角度解释了市场行为，并充分考虑了市场参与者的心理. 因素的作用为人们理解金融市场提供了新的视角. 行为金融理论是第一个系统地挑战有效市场假说和融理论的理论，可以有效地解释市场异常行为. 行为金融理论基于对人类心理学的研究成果，从人们的实际决策心理出发，探讨了投资者投资决策对市场价格的影响.

它专注于投资者决策心理的多样性，突破了融理论只关注最优决策模型的假设. 它只是认为理性的投资决策模型是对实际投资决策的假设. 对市场投资者行为的研究已经从“如何决策”变为“如何在融理论仍然是对市场价格的最好描述，但是行为金融的研究无疑是非常有意义的. （）行为金融理论概述融理论基于资本资产定价模型（CAPM）和有效市场假说（EMH）的两个基石. 这些经典理论继承了经济学的分析方法和技术，其模型和范式仅限于“ ...”. 行为金融理论概述融理论基于资本资产定价模型（CAPM）和资本定价模型的两个基石. 有效市场假说（EMH）这些经典理论继承了经济学的分析方法和技术，其模型和范例仅限于“ ...（）行为金融理论概述融理论基于资本资产定价模型（ CAPM）和有效市场假设（EMH）. 在基石上. 这些经典理论是从经济学的分析方法和技术继承而来的，其模型和范式仅限于“ ...本文最初由Yiwenku.com（）发表. 请保留网站和转载来源！

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